高盛指出，AI的投資邏輯正在從硬件轉向軟件，MSCI中國指數(shù)在AI軟件的高暴露有望使其在短期內(nèi)實現(xiàn)優(yōu)秀表現(xiàn)，建議超配中概科技股，盡管A股在硬技術方面的權重相對較高，但近年來也在積極布局AI軟件，因此也將從中受益。

　　作者：卜淑情

　　來源：硬AI

　　上周，國產(chǎn)大模型DeepSeek在全球科技市場引發(fā)了巨大震動，尤其是對歐美算力股造成了重創(chuàng)：英偉達一夜之間不見6000億美元市值，臺積電、AMD和阿斯麥等芯片巨頭全軍覆沒。盡管隨后有所反彈，本輪暴跌引發(fā)了全球投資者對科技股投資邏輯的重新思考，“美國例外主義”迎來前所未有的挑戰(zhàn)。

　　高盛最新報告指出，DeepSeek的崛起，意味著AI行業(yè)的發(fā)展正從硬件基礎設施層向軟件應用層轉移，這一趨勢不僅沖擊了“美國例外主義”，也為全球市場的多元化發(fā)展提供了新的機遇，尤其是中概科技股。

　　高盛指出，AI的投資邏輯正在從硬件轉向軟件，MSCI中國指數(shù)在AI軟件的高暴露有望使其在短期內(nèi)實現(xiàn)優(yōu)秀表現(xiàn)，建議超配中概科技股，尤其是那些在AI應用層具有創(chuàng)新能力和市場優(yōu)勢的公司。盡管A股在硬技術方面的權重相對較高，但近年來也在積極布局AI軟件，因此也將從中受益。

　　“美國例外主義”遭沖擊，AI投資邏輯重塑——從硬件到軟件

　　美股市場表現(xiàn)長期優(yōu)于全球其他主要市場，這一現(xiàn)象又被稱為“美股例外”，背后的主要原因在于，美國在全球經(jīng)濟、科技、創(chuàng)新等領域的領先地位，使得其股票市場在長期內(nèi)具有獨特的吸引力和表現(xiàn)。

　　其中一個表現(xiàn)是，美國企業(yè)在研發(fā)和資本支出方面的巨大投入。高盛David J. Kostin團隊最新研究顯示，美國企業(yè)的增長投資比率（GIR）顯著高于全球其他地區(qū)，尤其是在AI領域。美國企業(yè)在AI基礎設施方面的投資力度巨大，這使得其在AI硬件和半導體領域占據(jù)主導地位。

　　然而，DeepSeek的R1模型以不到600萬美元的成本實現(xiàn)了與GPT-4和Llama等領先模型相當?shù)男阅埽瑢Α懊绹狻敝髁x造成了巨大沖擊。

　　從市場行情來看，高盛研報發(fā)現(xiàn)，上周市場出現(xiàn)了明顯的輪動，AI硬件/半導體股票短期內(nèi)面臨較大的估值壓力，而軟件和服務類股票則表現(xiàn)強勁。

我們追蹤的專注于AI基礎設施的第二階段籃子（Phase 2 basket）的股票表現(xiàn)不佳，相較于等權重的標準普500指數(shù)下跌了3%。與此同時，第三階段籃子（Phase 3 basket），即那些能夠通過AI技術提高收入的公司股票，卻上漲了4%。

　　這一轉變意味著AI的投資邏輯正在從硬件轉向軟件，Kostin團隊指出：

這一演變意味著美股市場的寬度正在擴大，不僅大型AI基礎設施公司受益，更廣泛的公司也能通過AI技術創(chuàng)造新的收入來源或提升生產(chǎn)力。

該趨勢也表明全球市場正在逐步拓展：盡管AI基礎設施公司主要集中在美國內(nèi)部，但潛在的用戶群體卻遍布全球。

　　中國“軟技術”的優(yōu)勢，超配中概科技股

　　為了衡量亞洲股票市場對人工智能（AI）相關發(fā)展的暴露程度，高盛Timothy Moe團隊最新研報總結了相關市場對“硬技術”（技術硬件和半導體）和“軟技術”（互聯(lián)網(wǎng)、軟件與服務）的暴露情況。結果發(fā)現(xiàn)，在AI軟件領域，中概科技股有著顯著的優(yōu)勢。

　　根據(jù)高盛的分析，軟技術在MSCI中國指數(shù)中的盈利占比高達37%，市值占比為32%。其中，中概股在應用方面有更大的暴露度，而內(nèi)地A股市場的硬技術和軟技術權重則較小且分布更為均衡。高盛指出：

中概股在AI應用層的布局較為廣泛，涵蓋了自然語言處理、計算機視覺、機器學習等多個領域。例如，騰訊、阿里巴巴和百度等互聯(lián)網(wǎng)巨頭在AI應用領域取得了顯著進展。這些公司在AI應用層的高暴露使其在短期內(nèi)的表現(xiàn)有望優(yōu)于那些主要集中在硬件和半導體領域的市場（如臺灣和韓國）。

內(nèi)地A股在AI領域的布局較為均衡，涵蓋了硬技術和軟技術。盡管A股在硬技術方面的權重相對較高，但近年來也在積極布局AI應用層。因此，A股市場也受益于AI應用層的發(fā)展。

　　中國臺股則在硬技術方面的暴露度更高：占MSCI臺灣指數(shù)市值的80%和盈利的77%，這主要是由于臺積電的存在。

　　亞洲其他市場方面，軟技術在MSCI韓國和日本指數(shù)的暴露度分別為6%和3%，印度軟件公司更不值得一提。

　　高盛報告指出，這些差異表明，隨著市場對AI模型訓練需求的不確定性進行定價，MSCI臺灣和韓國指數(shù)可能面臨更大的短期壓力，中概股可能因市場對應用層的更大暴露而受益。

從硬技術和軟技術的定位變化來看，投資者可能已經(jīng)部分預見到這種轉變，但可能尚未充分考慮中國軟技術仍處于保守的估值水平。

　　高盛維持對中概科技股的超配評級，尤其是在互聯(lián)網(wǎng)、媒體和娛樂行業(yè)。這些行業(yè)不僅受益于AI技術的進步，還具有較高的估值吸引力，目前交易于其長期市盈率范圍的-0.6標準差，預計2025/26年每股收益增長率為20%。

　　此外，高盛認為，日本在AI領域的暴露相對較低，其市場表現(xiàn)可能更多地受到國內(nèi)經(jīng)濟和政策因素的影響。盡管日本在硬技術（如半導體和硬件）方面有一定的布局，但其在AI應用層的暴露較少，這使得其在短期內(nèi)受到AI硬件需求下降的影響較小。

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