Meta于美東時(shí)間1月29日盤(pán)后發(fā)布了2024年第四季財(cái)報(bào)，具體來(lái)看核心要點(diǎn)：

1. 指引有爭(zhēng)議？沒(méi)雷，也沒(méi)糖：站在財(cái)年末的窗口，相比于當(dāng)期業(yè)績(jī)，市場(chǎng)一般更關(guān)注公司對(duì)下一年度的經(jīng)營(yíng)規(guī)劃和業(yè)績(jī)指引。甚至一個(gè)不錯(cuò)的指引，可以讓資金忽略掉當(dāng)期業(yè)績(jī)的“雷”。因此海豚君先來(lái)看指引：

（1）1Q25收入指引區(qū)間在395～418億美元，增速8%～15%，但這里面有3個(gè)點(diǎn)的美元高匯率拖累，實(shí)際增速是11%～18%，不變匯率下的收入規(guī)模在405億至430億區(qū)間。

單看BBG的一致預(yù)期，妥妥要爆雷。但實(shí)際上，市場(chǎng)預(yù)期尤其是頭部投行、買(mǎi)方預(yù)期已經(jīng)隨著廣告主的渠道調(diào)研情況，有了一些的向下調(diào)整。比如部分投行最新預(yù)期在400-410億左右。

此外美元走高的匯率影響也不能忽視，尤其是對(duì)有著一半以上非北美地區(qū)收入的Meta來(lái)說(shuō)。而參考投行們對(duì)不變匯率下的增速預(yù)期，基本也是在415億左右。因此，Meta的指引雖不是驚喜，但絕無(wú)稱得上爆雷。

公司這次沒(méi)有給2025年全年的收入指引，海豚君認(rèn)為，這里可能需要取決于今年管理層對(duì)AI工具推動(dòng)變現(xiàn)的節(jié)奏。

（2）對(duì)支出的展望上，管理層指引全年Opex在1140～1190億美元，Capex在600-650億美元。Capex前幾天扎克伯格剛宣布，因此本身沒(méi)有預(yù)期差。不過(guò)在Capex上，買(mǎi)賣(mài)方實(shí)際上是存在比較大的預(yù)期差的。賣(mài)方預(yù)期基本在600億以下，但買(mǎi)方預(yù)期是600-650億，和公司指引一樣。因此前兩天宣布時(shí)，才沒(méi)有被直接解讀為利潤(rùn)要大幅度承壓的利空。

Opex指引規(guī)模實(shí)際上也和市場(chǎng)的最新預(yù)期差不多（高于BBG一致預(yù)期），增長(zhǎng)主要來(lái)源于前期AI基建投入的攤銷(xiāo)折舊。值得一提的是，如海豚君上季財(cái)報(bào)提及的預(yù)期：從今年開(kāi)始，Meta整體服務(wù)器折舊的平均年限開(kāi)始從5年延長(zhǎng)至5.5年（微軟、谷歌等Mag 7同行折舊年限是6年）。折舊年限的調(diào)整給今年Opex節(jié)省了29億美元的開(kāi)支。

總體而言，此次市場(chǎng)關(guān)注度最高的指引，整體上無(wú)驚無(wú)喜。雖然全年收入預(yù)期沒(méi)有給，但從Opex和Capex的增幅來(lái)看，如果AI上不能帶來(lái)更多直接性的變現(xiàn)收入，那么今年利潤(rùn)率的提升節(jié)奏大概率要停了。

2. 當(dāng)期亮點(diǎn)？繼續(xù)提效：四季度當(dāng)期業(yè)績(jī)實(shí)際上是超預(yù)期的，主要亮點(diǎn)在盈利能力上。

一方面，收入小超預(yù)期，主要是四季度渠道調(diào)研中，廣告主對(duì)Meta 投放一般，只能說(shuō)基本inline的水平。而面對(duì)醫(yī)療廣告的投放監(jiān)管壓力，四季度Meta也在平臺(tái)內(nèi)部進(jìn)行了調(diào)整，因此醫(yī)療保健廣告的規(guī)模相比去年要受到一些影響，并且會(huì)延續(xù)到2025年全年。

因此1月初以來(lái)，市場(chǎng)對(duì)Meta的Q4以及2025年廣告都有了一些向下調(diào)整，相比上季度，整體預(yù)期是有一些平淡的。

另一方面，Meta仍然在控制費(fèi)用。環(huán)比上季度來(lái)看，如果剔除法務(wù)費(fèi)用計(jì)回的影響，Q4經(jīng)營(yíng)費(fèi)用合計(jì)增長(zhǎng)了10%，除了研發(fā)費(fèi)用相對(duì)較高外，管理、銷(xiāo)售費(fèi)用都幾乎與去年同期持平。最終經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率環(huán)比提升了6pct，其中3pct來(lái)自法務(wù)費(fèi)用計(jì)回。

3. 廣告增長(zhǎng)未見(jiàn)壓力？該來(lái)還會(huì)來(lái)：四季度廣告增長(zhǎng)近21%，無(wú)視更高的基數(shù)，依然在飆速。但市場(chǎng)明顯是做好了向下放緩的打算的，甚至在渠道調(diào)研結(jié)果和醫(yī)療廣告的監(jiān)管政策影響下，預(yù)期會(huì)更平淡一些。

海豚君認(rèn)為，這里的預(yù)期差可能源自于中小商家的表現(xiàn)。投行們的渠道調(diào)研一般是選擇中大型的廣告代理進(jìn)行調(diào)研，但Meta這一輪AI在廣告上的應(yīng)用，除了提高內(nèi)容推薦的精準(zhǔn)度，緩解IDFA的影響外，還體現(xiàn)于給商家提供了更多的營(yíng)銷(xiāo)工具，將廣告方案制作、活動(dòng)策劃、投放買(mǎi)量等環(huán)節(jié)盡可能的做到自動(dòng)化、智能化。

比如公司提及，目前已經(jīng)有400多萬(wàn)的廣告主至少用了一個(gè)AI營(yíng)銷(xiāo)工具。顯然，這里面應(yīng)該是中小商家居多。那么Meta后續(xù)收入增速會(huì)“回歸”到放緩?fù)ǖ乐袉?？海豚君仍然認(rèn)為概率較大，除了高基數(shù)和匯率的影響，更核心的問(wèn)題可能在用戶流量上：

Facebook和Instagram兩大主要變現(xiàn)的平臺(tái)，用戶粘性在過(guò)去兩年的一路拉升下，自三季度起已經(jīng)明顯放緩，甚至FB的時(shí)長(zhǎng)已經(jīng)連續(xù)兩個(gè)季度負(fù)增長(zhǎng)。

而原本TikTok禁用帶來(lái)的潛在利好，也因?yàn)樘乩势盏牟迨珠_(kāi)始變得撲朔迷離起來(lái)，至少目前來(lái)看TikTok安全留下的可能性不低。從廣告的量?jī)r(jià)關(guān)系也能看出些問(wèn)題，從2Q24開(kāi)始，已經(jīng)連續(xù)三個(gè)季度，廣告收入主要靠CPM驅(qū)動(dòng)增長(zhǎng)，體現(xiàn)了當(dāng)下美國(guó)經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁和Meta的相對(duì)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)（包括AI工具的滲透使用）。

而曝光量似乎越來(lái)越漲不動(dòng)了，這其中雖然有公司主動(dòng)調(diào)節(jié)的因素，但也不排除，現(xiàn)有平臺(tái)的廣告加載率太高了，已經(jīng)變相影響到了用戶體驗(yàn)。Q4或因?yàn)門(mén)ikTok禁期臨近風(fēng)險(xiǎn)加大，但購(gòu)物季的需求高，因此一些廣告主可能出現(xiàn)了平臺(tái)間的營(yíng)銷(xiāo)預(yù)算移動(dòng)，這里面是否也帶來(lái)了Meta部分臨時(shí)性的增量？

當(dāng)然Meta也可以通過(guò)繼續(xù)放開(kāi)Message、Threads、Marketplace等產(chǎn)品的廣告庫(kù)存來(lái)補(bǔ)上供給，但總體而言，海豚君還是更傾向于廣告收入將在今年存在放緩趨勢(shì)。

4. 新品+購(gòu)物季，但VR表現(xiàn)“很一般”：VR相關(guān)的Reality labs四季度收入10.8億，同比僅增長(zhǎng)1%。實(shí)際上9月底剛發(fā)了新品Quest 3S，一個(gè)性價(jià)比更高的Quest 3，但似乎并未引起太多亮眼的表現(xiàn)，比如刺激到增量用戶的需求。更多的是總需求未變下，新舊產(chǎn)品此消彼長(zhǎng)的結(jié)果。

5. 現(xiàn)金使用與股東回報(bào)：四季度末Meta賬上現(xiàn)金+短期投資合計(jì)778億美元，扣掉長(zhǎng)期借款也還有490億的凈現(xiàn)金，環(huán)比上季度增加70億。本季度自由現(xiàn)金流131億，派息12.7億，2024年的股東回報(bào)（回購(gòu)298億+分紅51億），合計(jì)收益率為2%。

6. 業(yè)績(jī)指標(biāo)一覽

總體而言，Q4財(cái)報(bào)是一個(gè)無(wú)驚無(wú)喜的成績(jī)，雖然這次業(yè)績(jī)后的市場(chǎng)反應(yīng)（先跌后漲）與指引爭(zhēng)議不無(wú)關(guān)系。但海豚君認(rèn)為，指引和預(yù)期的博弈主要是帶來(lái)短期的股價(jià)波動(dòng)，這需要高頻數(shù)據(jù)和更嚴(yán)密的跟蹤，對(duì)普通投資者而言難度不小。而從中期角度，也就是更偏向基本面拐點(diǎn)的定性邏輯，以及長(zhǎng)期角度，則可以說(shuō)是資金的信仰邏輯。因此，我們也更建議，從中長(zhǎng)期角度做一些相對(duì)確定性的判斷。

Meta已經(jīng)吃了兩年AI提效廣告（ROAS）的甜頭，包括彌補(bǔ)IDFA對(duì)廣告追蹤效果的影響、幫助Reels加速做好內(nèi)容推薦等等。但隨著Q4核心平臺(tái)Instagram的用戶時(shí)長(zhǎng)增幅逐步接近走平，甚至單用戶的時(shí)長(zhǎng)走負(fù)，說(shuō)明AI對(duì)存量平臺(tái)的廣告提效，也在慢慢接近尾聲。

而特朗普對(duì)TikTok的“續(xù)命”讓Meta又掉了幾乎快到嘴的肉（投行預(yù)測(cè)，如果TikTok時(shí)長(zhǎng)的10%被Meta拿走，那么預(yù)計(jì)會(huì)對(duì)EPS提高近2%），種種跡象表明，TikTok活下來(lái)的希望并不小。

因此，市場(chǎng)對(duì)2025年Meta的增長(zhǎng)期待，除了放開(kāi)新的廣告庫(kù)存外（Threads、Marketplace等），也開(kāi)始瞄準(zhǔn)了Meta AI等AI工具的直接變現(xiàn)。目前從ToB角度，已有400多萬(wàn)廣告主接觸使用了Meta的Gen-AI工具。ToC角度，公司透露暫時(shí)不會(huì)直接收費(fèi)變現(xiàn)。截至年初，Meta AI的月活躍用戶已經(jīng)達(dá)到了7億，而今年的目標(biāo)是10億。也就是說(shuō)，在Meta AI上，2025年還是一個(gè)高投入+少產(chǎn)出的產(chǎn)品。

除此之外，市場(chǎng)對(duì)利潤(rùn)端的討論更多。20%以上增速的運(yùn)營(yíng)支出、50%以上增速的資本開(kāi)支無(wú)疑會(huì)對(duì)2025年的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)和現(xiàn)金流產(chǎn)生壓力，因此如何高效投資，將錢(qián)砸到對(duì)（中長(zhǎng)期）收入增長(zhǎng)最有利的地方，以及管理層如何通過(guò)有效的內(nèi)部組織管理，盡可能的提高人效、緩解高投入的壓力，都是市場(chǎng)最關(guān)心的地方。前幾天2025年Capex指引公布時(shí)，扎克伯格簡(jiǎn)單提及了幾個(gè)投入方向（Meta AI、Llama 4.0、AI工程師等），但更多細(xì)節(jié)應(yīng)該會(huì)在這次財(cái)報(bào)會(huì)議上進(jìn)行討論。

估值角度，當(dāng)下市場(chǎng)對(duì)Meta主要圍繞在未來(lái)一年業(yè)績(jī)預(yù)期下25x P/E的估值線交易，雖然沒(méi)有明顯的泡沫，但不可否認(rèn)，樂(lè)觀情緒偏多。

年初Meta宣布裁員5%，2025年也將對(duì)服務(wù)器折舊年限進(jìn)行延長(zhǎng)。但增幅20%以上的Opex指引表明，一年左右的中期視角，Meta在邊際上可能仍然避免不了收入放緩、支出增加下，盈利增長(zhǎng)承壓的趨勢(shì)。尤其是上半年還會(huì)受到高美元匯率的對(duì)增長(zhǎng)的拖累。

長(zhǎng)期視角，海豚君則偏積極一些。近一周因?yàn)镈eepseek算力減負(fù)問(wèn)題，美科技股遭到重?fù)?。?duì)Meta而言，走性價(jià)比風(fēng)的Deepseek讓同為開(kāi)源大模型的Llama的高投入對(duì)比起來(lái)異常尷尬。不過(guò)正由于Llama是開(kāi)源的，那么對(duì)于新技術(shù)方案的接受度和迭代速度也會(huì)更快。而擁有獨(dú)家用戶數(shù)據(jù)、壟斷性的用戶社交場(chǎng)景的Meta，在保持強(qiáng)大流量入口壁壘的情況下，減負(fù)算力的訓(xùn)練方案有望給Meta帶來(lái)更高效的產(chǎn)出。

本文轉(zhuǎn)載于“海豚投研”微信公眾號(hào)，智通財(cái)經(jīng)編輯：劉家殷。