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　　證監(jiān)許可【2011】1292號(hào)

　　苗揚(yáng)? Z0020680

　　2025年1月20日星期一

　　摘要：

　　當(dāng)?shù)貢r(shí)間2025 年 1 月 20 日，華盛頓國(guó)會(huì)山聚焦全球視線，特朗普的二次就職典禮拉開帷幕在即。伴隨這位頗具影響力的人物重返執(zhí)政舞臺(tái)，全球經(jīng)濟(jì)格局或?qū)⒂纱瞬饺胄碌恼{(diào)整期。在宏觀層面，特朗普的施政路徑包括財(cái)政、稅收、關(guān)稅及外交等政策已經(jīng)初見端倪，但具體落地仍有巨大不確定性。由此導(dǎo)致的事件交易預(yù)期增強(qiáng)，包括再通脹的交易、地緣格局的交易、關(guān)稅的交易等。在特朗普百日新政的影響下，大宗商品市場(chǎng)已然走到關(guān)鍵岔口。

　　特朗普上任后的“第一把火”會(huì)怎么燒？我們需要重點(diǎn)關(guān)注兩方面：（1）財(cái)政、關(guān)稅、貨幣和外交政策下美元、美債和再通脹交易的潛在變化；（2）政策端如何影響商品市場(chǎng)情緒。

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　　特朗普內(nèi)閣人選的組成

　　特朗普新內(nèi)閣的組建標(biāo)志著其施政方針的重大轉(zhuǎn)向，通過(guò)引入非傳統(tǒng)政治背景的專業(yè)人士和年輕官員，增強(qiáng)了團(tuán)隊(duì)的多元化與活力。忠誠(chéng)度成為選任的核心標(biāo)準(zhǔn)，大量親信和支持者占據(jù)關(guān)鍵職位，強(qiáng)化了內(nèi)部凝聚力，并突顯了對(duì)反建制色彩濃厚的新右翼力量的支持。因此，面對(duì)政策落地的不確定性，市場(chǎng)對(duì)于通脹預(yù)期仍存分歧：美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)計(jì)今年將有兩次降息空間，通脹將繼續(xù)緩慢回落；然而，市場(chǎng)擔(dān)憂特朗普新政可能導(dǎo)致再通脹效應(yīng)，增加了貨幣政策走向的不確定性。關(guān)稅政策的變化、財(cái)政政策以及地緣政治爭(zhēng)端中的態(tài)度變化，都將影響全球大宗商品供應(yīng)鏈，對(duì)商品市場(chǎng)產(chǎn)生沖擊。

　　市場(chǎng)的反應(yīng)顯示出對(duì)鷹派消息的麻木及對(duì)鴿派信號(hào)的高度敏感性。中美領(lǐng)導(dǎo)人周五晚間的通話雖暫時(shí)扭轉(zhuǎn)了市場(chǎng)預(yù)期，傳遞出加深互動(dòng)的愿景。周五（1月17日）美元指數(shù)、離岸人民幣匯率小幅上漲，貴金屬、能源期價(jià)下跌，農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格回升，市場(chǎng)情緒偏謹(jǐn)慎。

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　　特朗普政府財(cái)稅政策回顧與展望

　　在特朗普首屆任期內(nèi)，財(cái)稅改革為其經(jīng)濟(jì)議程之核心。2017年12月22日簽署的《減稅與就業(yè)法案》標(biāo)志著自1986年以來(lái)最重大的稅制改革，預(yù)計(jì)十年間減稅規(guī)模達(dá)1.5萬(wàn)億美元。此法案大幅調(diào)整了個(gè)稅和法人稅結(jié)構(gòu)，特別是將聯(lián)邦公司所得稅率由35%削減至21%，意在激發(fā)資本支出與促進(jìn)GDP增長(zhǎng)。盡管此舉預(yù)期能增強(qiáng)企業(yè)盈利能力和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，但也引起了對(duì)于長(zhǎng)期預(yù)算赤字?jǐn)U大及收入分配失衡加深的專業(yè)憂慮。鑒于特朗普政府首任期間已實(shí)施了近30年來(lái)最為顯著的稅制寬松措施，展望未來(lái)，在其第二任期內(nèi)進(jìn)一步推行大規(guī)模減稅政策的空間或?qū)⑹芟?。隨著2025年10月部分臨時(shí)性稅收優(yōu)惠條款即將達(dá)到時(shí)限，考慮到立法程序所需的時(shí)間周期，政府更有可能采取的策略是延長(zhǎng)現(xiàn)行減稅項(xiàng)目的有效期，而非推出新的綜合性稅收改革方案。

　　特朗普第二任政府計(jì)劃延續(xù)并優(yōu)化2017年《減稅與就業(yè)法案》（TCJA），擬進(jìn)一步將企業(yè)所得稅率降至15%，同時(shí)廢除針對(duì)高凈值個(gè)人的增稅措施及撤銷《通貨膨脹削減法案》（IRA），政策明顯偏向企業(yè)和富裕階層。此外，提出免除加班稅、小費(fèi)稅等措施以惠及工薪階層和中產(chǎn)階級(jí)。根據(jù)Politifact追蹤，特朗普2016年競(jìng)選承諾中有約23%已兌現(xiàn)，涵蓋貿(mào)易、移民等領(lǐng)域。

　　財(cái)長(zhǎng)貝森特指出，美國(guó)債務(wù)狀況的惡化主要?dú)w因于支出端的問(wèn)題，而非收入不足。他認(rèn)為聯(lián)邦政府的收入機(jī)制相對(duì)穩(wěn)健，但過(guò)度的可自由支配支出是導(dǎo)致債務(wù)增加的關(guān)鍵因素。為改善這一局面，貝森特主張削減非必要的公共開支，優(yōu)先支持那些能夠刺激經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出和效率的投資，避免可能引發(fā)通脹的壓力性支出，同時(shí)確保社會(huì)保障和醫(yī)療等關(guān)鍵領(lǐng)域的資金不受影響。TCJA多數(shù)條款將于2025年到期，若永久延長(zhǎng)這些條款，據(jù)稅收政策中心（TPC）估計(jì)，將使納稅人平均稅后收入增加1.8%，但最高收入群體獲益最大，并在未來(lái)十年內(nèi)增加聯(lián)邦赤字4.6萬(wàn)億美元。

　　赤字?jǐn)U張可能促使美國(guó)國(guó)債發(fā)行量增加，進(jìn)而推高國(guó)債收益率，加重政府的債務(wù)負(fù)擔(dān)，并引發(fā)市場(chǎng)對(duì)再通脹交易預(yù)期的重新評(píng)估。再通脹交易依賴于低利率環(huán)境和通脹回升的預(yù)期，而赤字?jǐn)U大可能加劇通脹壓力，改變這一預(yù)期。此外，市場(chǎng)可能會(huì)質(zhì)疑政府債務(wù)的可持續(xù)性，加劇對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期的博弈。

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　　關(guān)稅政策回顧與展望

　　自2018年7月起，特朗普政府采取顯著的貿(mào)易保護(hù)主義措施，特別是針對(duì)中國(guó)的關(guān)稅政策，導(dǎo)致美國(guó)對(duì)華平均關(guān)稅稅率從先前的3.2%急劇攀升至最高21%。這一系列關(guān)稅上調(diào)直接沖擊了中美雙邊貿(mào)易流量，盡管初期出現(xiàn)“搶出口”現(xiàn)象部分緩解了金額上的影響，但中國(guó)對(duì)美出口市場(chǎng)份額仍明顯收縮，從2017年的月均19%降至2019年末的14%，減少了5個(gè)百分點(diǎn)。

　　貝森特指出，加征關(guān)稅對(duì)美國(guó)通脹的影響處于可控范圍內(nèi)，并預(yù)期在特朗普任期內(nèi)通脹率將更貼近美聯(lián)儲(chǔ)2%的目標(biāo)。他認(rèn)為，若全球范圍內(nèi)的關(guān)稅增加10%，美元預(yù)計(jì)將升值約4%，這將部分抵消關(guān)稅成本，防止其完全轉(zhuǎn)嫁給消費(fèi)者；同時(shí)，外國(guó)制造商為維持市場(chǎng)份額也可能選擇降低價(jià)格。貝森特還強(qiáng)調(diào)了關(guān)稅政策的三重角色：首先，作為糾正不公平貿(mào)易實(shí)踐的工具，如針對(duì)鋼鐵行業(yè)的關(guān)稅；其次，作為一種增強(qiáng)政府財(cái)政收入的手段；最后，特朗普政府賦予關(guān)稅新的戰(zhàn)略用途，即作為國(guó)際談判中的杠桿。

　　市場(chǎng)對(duì)此前的關(guān)稅消息反應(yīng)顯示出一種不對(duì)稱性：對(duì)鷹派消息反應(yīng)平淡，但對(duì)鴿派信號(hào)則表現(xiàn)出強(qiáng)烈響應(yīng)。這表明市場(chǎng)已計(jì)入了特朗普政府強(qiáng)硬關(guān)稅政策的預(yù)期，但可能未充分考慮關(guān)稅措施不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。特朗普第二任期的關(guān)稅新政考慮調(diào)整為針對(duì)關(guān)鍵進(jìn)口商品實(shí)施選擇性關(guān)稅，而非普遍加征，大宗商品市場(chǎng)需要特別關(guān)注國(guó)防供應(yīng)鏈、醫(yī)療設(shè)備和能源材料所涉及的相關(guān)商品品種。市場(chǎng)將繼續(xù)在政策預(yù)期、政策博弈和商品供需之間尋找平衡，新的政策信號(hào)或引發(fā)的商品供應(yīng)鏈變化都可能成為市場(chǎng)交易的焦點(diǎn)。

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　　貨幣政策仍有不確定性

　　貝森特強(qiáng)調(diào)美聯(lián)儲(chǔ)應(yīng)維持其獨(dú)立性，并重申了美元作為全球儲(chǔ)備貨幣的重要性。他指出，過(guò)度嚴(yán)厲的關(guān)稅措施可能會(huì)削弱美元的國(guó)際使用，這與他支持鞏固美元全球儲(chǔ)備地位的觀點(diǎn)相呼應(yīng)。貝森特認(rèn)為，保持美元在全球金融體系中的主導(dǎo)地位對(duì)于美國(guó)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定至關(guān)重要。美聯(lián)儲(chǔ)在當(dāng)前降息周期中可能采取非連續(xù)性的降息節(jié)奏，即“邊走邊看”的策略。政策不確定性，就業(yè)和通脹的權(quán)衡讓貨幣政策難度增加。未來(lái)貨幣政策路徑存在不確定性，可能包括暫停降息、漸進(jìn)式降息甚至伴隨小幅加息。

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　　傳統(tǒng)能源政策偏向?qū)捤?/p>

　　在特朗普的第二任期內(nèi)，其能源政策預(yù)計(jì)將側(cè)重于促進(jìn)傳統(tǒng)能源生產(chǎn)和放松環(huán)境監(jiān)管。他計(jì)劃取消對(duì)近海及聯(lián)邦土地鉆探的限制，開放更多區(qū)域用于油氣開發(fā)，并加速審批流程，特別是針對(duì)阿拉斯加和墨西哥灣的項(xiàng)目。此外，特朗普政府可能繼續(xù)推進(jìn)液化天然氣出口，同時(shí)支持煤炭產(chǎn)業(yè)，以增強(qiáng)國(guó)內(nèi)能源產(chǎn)量并滿足就業(yè)需求。在能源監(jiān)管與環(huán)境保護(hù)方面，預(yù)計(jì)特朗普將放松環(huán)境法規(guī)，撤銷如《清潔電力計(jì)劃》等氣候相關(guān)政策，并可能重新評(píng)估美國(guó)參與《巴黎協(xié)定》的立場(chǎng)。國(guó)際上，特朗普可能會(huì)施壓沙特等產(chǎn)油國(guó)增加產(chǎn)量以穩(wěn)定油價(jià)，并維持對(duì)伊朗的對(duì)抗性政策，影響其石油生產(chǎn)與出口。

　　此外，財(cái)長(zhǎng)貝森特認(rèn)為中美在新能源領(lǐng)域的競(jìng)爭(zhēng)應(yīng)被視為一場(chǎng)能源競(jìng)賽，而非軍備競(jìng)賽。貝森特指出，當(dāng)前美國(guó)對(duì)俄羅斯的制裁力度不足，部分原因是考慮到美國(guó)自身的能源產(chǎn)量問(wèn)題。因此，他不僅支持傳統(tǒng)能源的開采，還強(qiáng)調(diào)了核能在能源組合中的重要性。為了推動(dòng)俄烏談判并促進(jìn)戰(zhàn)爭(zhēng)結(jié)束，貝森特主張進(jìn)一步加強(qiáng)對(duì)俄羅斯石油公司的制裁措施。

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　　特朗普新政對(duì)于主要商品的影響

　　原油：對(duì)外收緊，對(duì)內(nèi)放開，但落地效果預(yù)計(jì)有折扣

　　對(duì)外方面，美國(guó)尋求制裁收緊以獲得談判收嗎。在美國(guó)對(duì)俄羅斯石油出口實(shí)施迄今為止最嚴(yán)厲的制裁一周后，亞洲買家正急于尋找替代供應(yīng)，導(dǎo)致油價(jià)和運(yùn)價(jià)的上揚(yáng)。這些制裁直接影響到從北極和遠(yuǎn)東太平洋油田向亞洲運(yùn)輸石油的關(guān)鍵物流鏈，使得約150萬(wàn)桶/天的原油出口面臨風(fēng)險(xiǎn)。短期內(nèi)，俄羅斯每天超過(guò)100萬(wàn)桶的出口量可能遭受嚴(yán)重限制，增加了亞洲原油的供應(yīng)缺口。若后期進(jìn)一步收緊對(duì)伊朗等國(guó)家的原油貿(mào)易制裁，則更進(jìn)一步壓縮中東至亞洲原油的供應(yīng)，進(jìn)一步推升運(yùn)價(jià)和油價(jià)。

　　對(duì)內(nèi)方面，美國(guó)頁(yè)巖油生產(chǎn)商當(dāng)前更注重資本紀(jì)律和股東回報(bào)，限制了特朗普親油政策的實(shí)際影響。盡管二疊紀(jì)盆地鉆井活動(dòng)有所增加，但因庫(kù)存枯竭、效率問(wèn)題及油井生產(chǎn)率停滯，顯著提升石油產(chǎn)量的可能性較低。近期主要行業(yè)參與者如雪佛龍（Chevron）和Diamondback已宣布緊縮預(yù)算，預(yù)計(jì)產(chǎn)量增長(zhǎng)將放緩至持平。并且Rystad Energy的統(tǒng)計(jì)口徑顯示，即使二疊紀(jì)盆地每月新增60臺(tái)鉆機(jī)，到2026年下半年也僅能帶來(lái)每日約34.3萬(wàn)桶的新增石油產(chǎn)量，需超過(guò)110億美元的資本支出。投資者對(duì)資本效率的關(guān)注使得長(zhǎng)期回報(bào)下降的風(fēng)險(xiǎn)難以接受，除非生產(chǎn)力持續(xù)提高。因此，特朗普能源政策的支持雖可能激勵(lì)企業(yè)，但在缺乏生產(chǎn)力提升的情況下，吸引大規(guī)模投資和貸款仍具挑戰(zhàn)。

　　銅：關(guān)稅政策超預(yù)期將驅(qū)動(dòng)市場(chǎng)套利增加

　　美國(guó)擬對(duì)進(jìn)口商品加征關(guān)稅，或?qū)е旅绹?guó)本土商品與國(guó)際價(jià)格形成價(jià)差，基于關(guān)稅溢價(jià)套利驅(qū)動(dòng)，對(duì)商品價(jià)格形成擾動(dòng)。1月6日，據(jù)華盛頓郵報(bào)，特朗普或?qū)?duì)銅、銀等美國(guó)進(jìn)口商品征收高達(dá)10%或20%的關(guān)稅。隨著市場(chǎng)參與者加大押注關(guān)稅預(yù)期，COMEX銅價(jià)從年初至1月16日收盤實(shí)現(xiàn)超過(guò)10%的漲幅，且較LME銅的溢價(jià)自年初以來(lái)接連走擴(kuò)。理論上而言，COMEX銅較LME銅溢價(jià)率上限為美國(guó)對(duì)銅進(jìn)口加征的關(guān)稅稅率，在進(jìn)口關(guān)稅明確落地之前，基于兩市套利的驅(qū)動(dòng)，該溢價(jià)或?qū)⒗^續(xù)維持。在關(guān)稅預(yù)期落地后，COMEX銅定價(jià)權(quán)重心將回歸基本面，可分幾種情況考慮：1、若落地關(guān)稅稅率為10%，套利驅(qū)動(dòng)結(jié)束，價(jià)格回歸基本面定價(jià)；2、若落地關(guān)稅稅率不及目前預(yù)期的10%，COMEX銅價(jià)需向下修復(fù)一定溢價(jià)空間；3、若落地關(guān)稅稅率超過(guò)目前預(yù)期的10%，溢價(jià)套利或再次驅(qū)動(dòng)COMEX銅和LME銅價(jià)差走擴(kuò)。

　　鋼材及鐵礦：關(guān)稅政策對(duì)中國(guó)鋼材直接出口影響有限

　　特朗普政府的回歸對(duì)鋼材的影響主要體現(xiàn)在間接出口，特別是通過(guò)影響下游制造業(yè)產(chǎn)品如機(jī)械設(shè)備、汽車和家電的出口，而非直接鋼材出口。盡管美國(guó)已將鋼鐵關(guān)稅從0-17%提高至25%，并對(duì)中國(guó)制造產(chǎn)成品加征高額關(guān)稅（如電動(dòng)汽車總稅率高達(dá)102.5%），但鑒于中國(guó)對(duì)美鋼材出口量占比極低（2024年1-11月不到1%），直接沖擊有限。相比之下，制造業(yè)產(chǎn)品的關(guān)稅增加顯著影響了中國(guó)相關(guān)產(chǎn)品的總出口量。鐵礦石方面，特朗普政策不會(huì)直接擾動(dòng)供需，但強(qiáng)勢(shì)美元及人民幣貶值將增加進(jìn)口成本，擠壓鋼鐵行業(yè)利潤(rùn)?？傮w而言，特朗普政府對(duì)鋼材不利影響集中在板材類產(chǎn)品的間接出口，而國(guó)內(nèi)政策需重點(diǎn)關(guān)注如何對(duì)沖美國(guó)政策帶來(lái)的不確定性，尤其是通過(guò)財(cái)政和貨幣政策刺激基建和地產(chǎn)領(lǐng)域，以應(yīng)對(duì)全年粗鋼需求負(fù)增長(zhǎng)的預(yù)期。

　　雙焦：對(duì)于中國(guó)煤焦市場(chǎng)存在間接性利空

　　特朗普政府支持化石能源，強(qiáng)調(diào)能源自給自足，加大本土能源生產(chǎn)，并支持清潔煤技術(shù)和碳捕捉與封存（CCS）技術(shù)的應(yīng)用。這些政策旨在促進(jìn)煤炭行業(yè)的投資和就業(yè)，同時(shí)放松環(huán)保監(jiān)管以提供更寬松的發(fā)展環(huán)境，并推動(dòng)美國(guó)煤炭的全球銷售。此舉可能加劇全球煤炭市場(chǎng)的寬松態(tài)勢(shì)，降低中國(guó)煤炭進(jìn)口成本，但也會(huì)沖擊國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，導(dǎo)致煤炭?jī)r(jià)格下行壓力增大。此外，如果特朗普采取極限施壓策略提高關(guān)稅，將影響中國(guó)對(duì)美出口，進(jìn)一步壓低上游原材料價(jià)格，特別是焦煤作為鋼鐵產(chǎn)業(yè)鏈的重要原料，也將受到打壓。

　　美國(guó)對(duì)俄羅斯煤炭出口的制裁，特別是針對(duì)關(guān)鍵企業(yè)如Kuzbassrazrezugl（CRU），可能限制中國(guó)從俄羅斯進(jìn)口煤炭的能力，增加交易風(fēng)險(xiǎn)，從而減少俄羅斯煤炭在中國(guó)市場(chǎng)的份額。此外，特朗普可能對(duì)烏克蘭采取更為保守的援助態(tài)度，促使俄烏沖突更快解決，這將減少地緣政治風(fēng)險(xiǎn)，利空全球能源價(jià)格，降低再通脹預(yù)期?？傮w而言，特朗普再次上臺(tái)對(duì)中國(guó)煤焦市場(chǎng)略顯利空，主要通過(guò)間接途徑影響，包括全球煤炭市場(chǎng)價(jià)格變動(dòng)、中國(guó)對(duì)美出口受限以及地緣政治風(fēng)險(xiǎn)下降等多方面因素。

　　碳酸鋰：關(guān)稅政策對(duì)鋰電池下游需求的中期預(yù)期構(gòu)成壓力

　　特朗普再次上臺(tái)后，其政策可能對(duì)鋰電池下游需求的中期預(yù)期構(gòu)成壓力，特別是針對(duì)新能源汽車產(chǎn)業(yè)。美國(guó)對(duì)中國(guó)動(dòng)力終端市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)敏感，特朗普?qǐng)?jiān)持貿(mào)易保護(hù)主義，計(jì)劃終止《通脹削減法案》（IRA），并取消電動(dòng)汽車稅收抵免，轉(zhuǎn)向國(guó)防優(yōu)先事項(xiàng)。拜登政府已加強(qiáng)了對(duì)電動(dòng)汽車、電池及相關(guān)礦物的征稅，預(yù)計(jì)特朗普將進(jìn)一步深化這些關(guān)稅政策，限制中國(guó)電動(dòng)汽車供應(yīng)鏈產(chǎn)品進(jìn)入美國(guó)市場(chǎng)。盡管如此，由于中國(guó)市場(chǎng)對(duì)美加出口量較低（不足3%），實(shí)際影響相對(duì)有限，且鋰電上游碳酸鋰價(jià)格受政策影響更多體現(xiàn)在預(yù)期層面，實(shí)際影響中性。

　　油脂：新政有利于油脂價(jià)格重心抬升

　　盡管市場(chǎng)對(duì)特朗普?qǐng)F(tuán)隊(duì)在碳減排和生物燃料補(bǔ)貼方面持悲觀態(tài)度，美國(guó)財(cái)政部最近發(fā)布了一項(xiàng)基于《通脹削減法案》的清潔燃料生產(chǎn)稅收抵免（45Z）不完整指導(dǎo)方針。美國(guó)農(nóng)業(yè)部認(rèn)為新政府將保留過(guò)去的規(guī)定，并考慮其關(guān)于氣候智能型農(nóng)業(yè)碳強(qiáng)度效益的指導(dǎo)方針。農(nóng)業(yè)部正在公開其測(cè)量碳強(qiáng)度（CI）的計(jì)算公式以供研究和同行評(píng)審，旨在幫助農(nóng)民通過(guò)采用如減少耕作、覆蓋作物和使用硝化抑制劑等做法降低CI分?jǐn)?shù)。初步計(jì)算顯示，根據(jù)這些規(guī)定，伊利諾伊州玉米的碳強(qiáng)度可下降約70%，堪薩斯州高粱下降約90%，種植者可能因此獲得至少1美元/蒲式耳的收益。若新政府采納此方針，不僅大幅降低農(nóng)作物碳強(qiáng)度得分，還可能提升大豆、玉米和高粱種植者的收益，進(jìn)而抬升油脂價(jià)格運(yùn)行中樞。

　　棉花：關(guān)稅政策可能加大下游風(fēng)險(xiǎn)

　　自2018年7月6日起，美國(guó)對(duì)國(guó)內(nèi)棉花進(jìn)口加征25%的關(guān)稅，導(dǎo)致鄭棉價(jià)格走勢(shì)逐漸疲軟。盡管中國(guó)對(duì)進(jìn)口棉花依賴度較低且非美進(jìn)口渠道暢通，初期貿(mào)易戰(zhàn)對(duì)國(guó)內(nèi)棉價(jià)的影響相對(duì)有限。然而，隨著貿(mào)易摩擦升級(jí)，紡服出口受到?jīng)_擊，下游需求減弱，對(duì)棉價(jià)造成了顯著壓力。特別是2019年5月13日，美方發(fā)布涵蓋幾乎所有對(duì)美紡服品的3000億美元征稅清單后，國(guó)內(nèi)棉花市場(chǎng)信心崩潰，價(jià)格大幅跳空低開。

　　若實(shí)施該征稅措施，將波及所有輸往美國(guó)的紡織品與服裝，涉及金額高達(dá)476億美元，占中國(guó)紡織品服裝出口總額的17%，預(yù)計(jì)將減少約100萬(wàn)噸的棉花需求，約占中國(guó)棉花總消費(fèi)量的11.7%。這不僅提前結(jié)束了上半年的紡織旺季，還導(dǎo)致紡企訂單銳減、產(chǎn)品庫(kù)存快速累積，進(jìn)而壓縮了原料采購(gòu)。2019年，鄭棉價(jià)格創(chuàng)下了11970元/噸的年度新低。此外，中國(guó)采購(gòu)商及其國(guó)際客戶（包括美國(guó)、歐盟和日本）調(diào)整了訂單分配比例，減少了對(duì)中國(guó)市場(chǎng)的依賴，同時(shí)紡織企業(yè)為規(guī)避政策風(fēng)險(xiǎn)，訂單被更細(xì)致地拆分，進(jìn)一步加劇了行業(yè)面臨的挑戰(zhàn)。

　　貴金屬：美元替代效應(yīng)預(yù)計(jì)抬升貴金屬價(jià)格中樞

　　回顧特朗普2017-2020年首任期內(nèi)貴金屬價(jià)格走勢(shì)，黃金累計(jì)漲幅達(dá)65%，白銀漲幅66%。行情分為兩個(gè)階段：前期美國(guó)經(jīng)濟(jì)在“蜜月期”政策推動(dòng)下表現(xiàn)強(qiáng)勁，緊貨幣和寬財(cái)政使美債收益率走高，金價(jià)震蕩偏弱；后期中美貿(mào)易摩擦升級(jí)及財(cái)政刺激減弱導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)下行壓力增大，美聯(lián)儲(chǔ)降息啟動(dòng)貴金屬牛市，特別是在疫情階段實(shí)施“無(wú)限量QE”后，黃金價(jià)格突破歷史新高。美元信用擴(kuò)張是這一時(shí)期貴金屬上漲的主要驅(qū)動(dòng)因素。

　　當(dāng)前美國(guó)的利率、債務(wù)水平及經(jīng)濟(jì)基本面與四年前有顯著差異，政府債務(wù)沉重，債券利率增加，通脹壓力較大，限制了新政府通過(guò)寬松貨幣政策和財(cái)政刺激的能力。若特朗普實(shí)行全面關(guān)稅、減稅和驅(qū)逐移民政策，可能打擊經(jīng)濟(jì)和財(cái)政收入，但通過(guò)削減開支和支持產(chǎn)業(yè)回流等措施或可減輕負(fù)面影響。然而，特朗普的政策可能遭遇黨內(nèi)外阻力，并加劇國(guó)際摩擦，迫使美聯(lián)儲(chǔ)加大寬松力度，同時(shí)其他國(guó)家可能加快“脫鉤”并減持美元資產(chǎn)，這將為貴金屬作為美元替代資產(chǎn)帶來(lái)機(jī)會(huì)，尤其是在金銀庫(kù)存偏低的情況下，長(zhǎng)期存在價(jià)格上漲的動(dòng)力。因此，在不同情形交替發(fā)生時(shí)，貴金屬走勢(shì)可能先跌后漲，具體取決于特朗普政策的實(shí)際落實(shí)程度。